聚陽受塞港影響營收，鴻海廣達強強滾｜產業隊長 張捷 2024.10.28

2. Hoka國內供應鏈包括來億-KY（6890）、百和（9938）與寶成（9940）集團的寶勝，其中Hoka占來億營收比重22%較高，百和與寶勝占比相對較少。有鑑於第4季為鞋類出貨與銷售的旺季，且明年在降息循環、行業庫存去化的背景下，業者普遍預期訂單維持成長，

3.即將推出的新品：在新品推出方面，Hoka品牌下的兩大產品Bondi和Clifton將分別於明年一月與四月推出更新版，Cielo X1，將在2月推出更新品，因應禦寒需求的徒步、登山鞋Kaha Frost即將上市。

4.有鑑於第4季為鞋類出貨與銷售的旺季，且明年在降息循環、行業庫存去化的背景下，業者普遍預期訂單維持成長，故維持族群買進建議，寶成目標價為44元（1×NAV）、百和目標價100元（14×2025 EPS），來億目標價450元（22×2025 EPS），由於業者股價已有表現，逢低布局為宜。

✅永豐對 #聚陽（1477）評析

1.聚陽Q3合併財報預計10/31提報董事會，公司Q3營收衝破百億元大關，創下單季歷史新高，法人表示，毛利率方面，由於Q3急單的營收占比下滑，以及物流問題影響生產效率，估將導致毛利率下降，且此一影響因素預期會延續到Q4。法人表示，聚陽Q3毛利率估為今年低點，Q4雖仍有相關干擾，但因運動服飾訂單增加，產品組合可望改善，不過，Q4仍有工資上調的干擾，續觀察對毛利率之影響。

2.聚陽3Q24營收104.65億元（+36%QoQ，+12.9%YoY），符合研究處預期。聚陽美系客戶庫存水位已低，進入成衣產業傳統出貨旺季，加上流行服飾補庫存需求出現，3Q24營收突破百億元水準，4Q24則預期運動服飾補庫存將開始陸續出現。

3.預期聚陽4Q24營收約位於90-95億元水準。聚陽受到短單比重降低、塞港影響倉儲成本及生產效率影響，公司對於2H24毛利率預估極為保守，預期3Q24毛利率將可能為全年最低的1季，將低於研究處原先預估，4Q24預期將好轉，但幅度仍須觀察，研究處因應下調獲利表現預估，預估2024年、2025年EPS自18.1元、21.11元下修至16.9元、19.04元，考量長期服飾補庫存動能仍將延續，維持買進投資建議，目標價自507元下調至400元。

✅富邦 #Deckers 2Q25財報及 #HOKA 評析

1.總計1H25營收21.37億美元，YoY+21%，受惠於HOKA成長32%、UGG成長13%帶動，同期國際區域營收年增28%，DTC及批發皆成長2成以上。HOKA 1H25業績持續受到多個類別產品全價銷售推動，其中傳統鞋款Clifton及Bondi持續健康增長，HOKA也持續推出新穎鞋款來吸引消費者。

2.Deckers上修2025財年營運目標：由於HOKA及UGG 1H25表現優於預期，全年營收目標從原預期47億美元上修至48億美元，年增12%，因1H25品牌及產品組合的優勢，實現了強勁的毛利率，上調全年毛利率至55～55.5%，預估營業利益率20～20.5%。

3.由於營收及毛利率的預期上調，上修全年EPS至5.15美元左右。市場關注的HOKA預期年增24%，UGG年增中個位數。Bloomberg consensus預期：2025財年營收年增+12.5%達48.22億美元，稅後EPS為5.33美元；並預估2026財年營收年增+10.8%達53.44億美元，稅後EPS為5.99美元。

4.Deckers 2Q25財報優於預期，並上修2025財年營運目標，當天股價上漲0.7%，盤後股價更大漲13.6%。國內Deckers相關供應鏈，製鞋相關包括：來億-KY主要代工的HOKA占比20～25%及鈺齊-KY（9802）。

✅國票對 #ABF 看法

受惠高效能運算、AI伺服器以及5G通訊等高階應用的需求推動，ABF市場需求正在迅速增長。根據研調機構資料顯示，未來將以年複合成長率17%的不斷提升，從2023年的93億美元，增加至2026年的150億美元，龐大的商機有利ABF三雄營運獲得挹注，股價位偏低，可把握當前切入機會。

✅元大對 #京元電子（2449）看法 （經濟）

高通「驍龍8Elite」迎戰「天璣9400」京元電、矽格吃雙雄紅利（買進）

內容：

聯發科（2454）最新5G旗艦晶片「天璣9400」傳出接單優於預期，勁敵高通也不是省油的燈，對應的產品線「驍龍8Elite」主打全球迄今為止最強大、最快的行動系統單晶片（SoC），加大出貨動能。法人看好，京元電子、矽格（6257）通吃兩大手機晶片廠後段封測訂單，營運喊衝。

評析：

KYEC將受惠於D9400之發行，抵銷消費性需求復甦弱於預期之影響，然4Q營收將僅季增個位數，不過長期仍看好AI營收占比持續提高，正向看待該股發展；至於QCOM、KYEC並無此部分之營收，相關受惠個股為矽格，並同時兩者將受惠CPO之趨勢，為長期之成長動能。

✅統一對 #鴻海（2317）的看法

輝達表示GB200目前已經陸續進入量產，並且確定GB200 NVL36將逐步phasedout，未來主流架構會是以GB200 NVL72為主，而四大CSP原本僅有微軟採用GB200 NVL72，在Nvidia此次變更產品roadmap後，使得Meta、AWS、Google除了原本GB200 NVL36需求外，也跟進購買GB200 NVL72，加上微軟近期也透露將增加GB200 NVL72的購買量。研究部預估明年GB200總出貨量落在6.1萬櫃左右，其中GB200 NVL36共4.5萬櫃／GB200 NVL72共1.6萬櫃，最主要的組裝廠商為鴻海以及廣達，研究部推估鴻海在GB200的組裝份額占約45%、廣達（2382）占40%左右，因此認為兩家廠商將會是受惠程度最大的組裝廠。綜上所述，研究部預估鴻海2024年、2025年營收分別為7兆元、9兆元，EPS為11.54元、15.59元，給予18倍本益比，目標價280元，給予買進的投資評等；廣達2024年、2025年營收分別為1.5兆元、3.4兆元，EPS為15.35元、19.46元，給予19倍本益比，目標價370元，給予買進的投資評等。

✅國泰對 #聯發科 法說新聞評析

1.聯發科預計將在10/30舉辦第4季法人說明會品（公開資訊觀測站）。

2.聯發科第3季營收QoQ 3.57%達到公司財測的上緣，我們認為毛利率&營利率都將在公司高標水準（毛利率預估為47.5%），而聯發科先前公司預估2024年營收為年成長15%，我們認為在新款手機貢獻之下，第4季營收將季減3～5%，全年度營收成長幅度將為20%，雖然天磯9400漲價20%，但我們認為採用更為昂貴的N3E製程，整體毛利維持持平的水準。

3.天璣9400在10月份推出，以目前採用機種而言比天璣9300更多，預估今年旗艦機種營收年增50%。雖然聯發科第3季展望平淡以及維持2024年財測（+15%YoY）低於市場預期，但研究部仍看好聯發科新業務（ASIC、車用）將於2025年小量貢獻，維持聯發科買進評等，目標價為1,450元（20倍*2025年預估EPS）。

✅國泰對 #GB200新聞 評析

1.輝達引領全球最先進的Blackwell架構AI GB200晶片，已擺脫先前因晶片設計缺陷導致延遲出貨的問題，目前由台積電獨家代工生產的GB200晶片已經量產，而全球引頸期盼首批搭配GB200晶片的AI伺服器，目前確定由鴻海率先於11月上線量產及12月出貨。鴻海透過集團內部機殼及液冷、散熱等技術的資源垂直整合，整台伺服器組件自製率高達8成以上，成為當前AI技術應用下的最大贏家，並將帶動鴻家軍GB200供應鏈族群個股Q4業績大爆發。

2.因晶片出貨進程優於預期，4Q24鴻海及廣達將出貨GB200，鴻海目前除原有為NVIDIA代工相關零組件外，另外可提供包含UQD快接頭，CDU、分歧管及ColdPlate等，客戶垂直整合可在鴻海一次購足，也由集團統一提供保固，毛利率可望在客戶選取其零組件下，持續提升。1Q25大型CSP訂單將出貨放量，出貨量可望季增數倍至3,000～4,000櫃。

3.ODM在手訂單觀察，1H25大型CSP訂單將出貨放量，出貨量估季增數倍至數千櫃水準，對廣達而言，預計出貨GB200時程估不變，維持4Q24出貨數百櫃，目前評價尚未反映4Q起GB200加入營運維持大幅季增狀況，維持買進鴻海、廣達，目標價分別240元及340元。

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