AI供應鏈火力全開鴻海廣達發ECB海外可轉債｜產業隊長 張捷 2024.10.21
2024年10月21日 上午 5:00
張捷產業研究教室✅中信對 #鴻海（2317）ECB看法 （經濟）
鴻海發225億元可轉債溢價44%：
鴻海公告2024年海外第一次無擔保可轉換公司債（ECB）完成訂價，轉換價300元，與18日收盤價207.5元相比，溢價幅度高達44.6%。
1.鴻海表示，此次海外可轉債發行總額7億美元（約合新台幣225億元），將用以支應海外購料所需資金，可望因此減少利息支出，若於今年度全數轉換，股本稀釋比率約為0.54%，對原股東股權稀釋比率效果尚屬有限。
2.除了鴻海之外，廣達今年也規畫上限10億美元的ECB籌資計畫，並在9月9日完成訂價，轉換價格為356.25元，溢價42.5%。廣達（2382）前一次發行ECB的時間點是2005年，已經相隔將近20年，顯示為了GB200 AI伺服器，兩大組裝廠積極籌資。
3.我們認為，鴻海籌資規模對股權稀釋約為0.5%，明顯低於同業如廣達的2.3%及緯穎（6669）的9.3%，因此對股價的影響應相對有限。我們看好鴻海作為NVL72公版設計廠商，可望進一步增加GB200市占率，加上透過垂直整合提高自製率，預期GB200毛利率可達中個位數。我們維持投資評等為買進，目標價250元（2025年EPSx16倍）。
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✅國泰整理 #美國總經數據
1.美國10月建商信心連2月攀升，這次從41上升2點來到43，不過仍低於50信心恢復擴張臨界值水準。其中，房屋銷售現狀增加2點至47，潛在買家流量增加2點至29，未來6個月銷售展望也提高4點至57，反應整體信心結構轉好，也代表Fed啟動降息可助房貸利率緩降，建商對房市景氣信心已觸底反彈。
2.展望未來，目前房貸市場主流30年期固定利率房貸平均利率維持在相對高點6.44%附近，短期仍在8月中旬以來新高，但已遠低於2023年同期的7.63%，由於就業市場降溫情況並不嚴重，加上美國仍有不錯的股房市效果支撐家庭財富增長，預期需求端購房需求仍將維持一定水準，也會間接支持建商信心持續緩步回升。
3.美國8月消費者信貸增長89.3億美元，低於市場原先預估增加120億美元，其中包含信用卡在內循環信貸減少14億美元，創2021年3月以來最大降幅，與購車及學費貸款在內的非循環信貸增加103億美元走勢情況相反，反應消費者偏好削減循環利息偏高於其他信貸的信用卡餘額。展望未來，雖然Fed在9月啟動降息周期，把基準利率下調了50bps，但傳導到消費者融資成本仍需約半年時間，加上民眾對購置耐久財消費例如汽車仍有既定需求，也會受到降息逐漸增加購車意願，代表未來持續降息，有利整體信貸餘額持續溫和回升。
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✅國票對 #散熱 看法
1.目前多數電子產品的散熱仍以傳統的氣冷散熱方式為主，然在AI伺服器方面，因高速運算使得熱能上升，傳統的氣冷散熱已無法解決散熱問題。
2.伺服器CPU採用氣冷的溫度仍高達68度，採用液冷的散熱可降至56.2度。
3.由於液冷能解決較大瓦數的散熱問題，因此，液冷散熱將陸續導入Server/Datacenter的應用。
伺服器及資料中心進入液冷散熱時代，輝達的GB200伺服器機種在考量運算功耗及機架密度下，水冷散熱方案成為唯一可行的方法，台灣散熱廠也相繼加入出貨陣營，多數從水冷板（Cold Plate）切入，隨著伺服器進入量產階段，相關廠商營運可望同步增溫。
✅國泰對 #宜特（3289）評析
1.持股78%子公司新宜錦提前轉盈，轉型有成受惠AI浪潮，大客戶晶圓薄化訂單挹注，加上耕耘IDM新客戶車電與MOSFET訂單開始小量貢獻，推估8月單月已提前轉盈（小賺）優於預期，原保守預估2024年、2025年新宜錦各將虧損1億元、虧損4,000萬元，上修至虧損6,000萬元、獲利3,000萬元，此為2025年獲利上修主因。
2.由於AI、先進封裝、車電、衛星要求極高可靠性，包括AI ASIC、水冷散熱系統均採系統級RA測試，對測試道次與時間大幅拉長，所以單價與利潤高於一般RA生意，含金量更高，宜特也跨足太空零件檢測驗證，衛星半導體零件須具備較高的耐輻射、抗震、抗衝擊以符合太空規範，宜特多年來與衛星產業磨合，受惠即將起飛的國內衛星廠商RA測試商機。
3.因海內外持續招募人才，並添購設備，致整體營業費用增加，2024年EPS略下修3%至7.42元，年增42%，2025年受惠子公司新宜錦包袱不再，且多項新業務有所斬獲，推估AI相關總營收已達30%，EPS上修至9.23元（原估8.24元），年增24%。
4.宜特常態本益比落在10-25倍，看好新宜錦轉型有成，且AI已達營收30%，給予歷史上緣24倍本益比，目標價上修至222元，維持買進。
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✅國泰對 #太陽光電 目標新聞評析
1.太陽光電目標確定跳票，經濟部原規畫，2025年我國太陽光電裝置容量目標，應達到20百萬瓩（GW），但經濟部長郭智輝10/16坦言，由於地面型光電籌設面臨許多困難，這項目標要延後至2026年11月（聯合新聞）。
2.加速台廠海外能源布局:經濟部資料揭露能源配比現況，今年前8月發電占比為燃煤40%、燃氣41.5%、核能5.4%、再生能源10.5%，其中光電5.2%、風力2.6%、其它再生能源2.7%。經濟部強調，未來能源配比仍以2030年達到燃氣五成、再生能源三成及燃煤二成為目標。
3.不過，經濟部也說明，能源配比跟當年度的用電量（分母）有關，每年都會變動，政府會定期檢討電力供需狀況，並規劃整體電源開發，持續以2030年綠電達到3成，燃煤從現在的四成，減少到兩成，燃氣則以維持5成為努力目標。
4.研究部認為雖地面行太陽能開發進度較預期落後，但台灣太陽能EPC業者仍積極跨足海外電廠開發，尤其是雲豹（6869）、富威電力（6994）、泓德能源（6873）。
5.看好雲豹能源在展望2025年漁電光電案場將進入開工階段，海外菲律賓合資的光電案場建設項目將有斬獲，綠電轉供度數也將持續創新高。儲能案場60MW／205MWh及光儲項目6.7MW都將進入開工階段，並且將陸續增加本土與海外大型儲能項目。考量新的光電以及儲能項目逐漸開始動工，綠電轉供度數也持續創新高，以及水資源等新項目持續挹注目標價270元。
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✅凱基對 #紡織 看法 （工商）
中國紡品傾銷下游布、成衣廠反受益：
中國酯粒、尼龍等紡品全球低價傾銷，造成相關原物料下滑，下游布及成衣廠反而受益，市場指出，絲、線、配件等布及成衣所使用的物料價格下跌，儒鴻（1476）、聚陽（1477）、廣越（4438）、振大環球（4441）等營業毛利率，可望有提升空間。
此外，成衣、布廠第四季開始與客戶協商調漲明年訂單報價，也加大紡纖下游成衣產業獲利能力。
評論及分析：
中國化纖產能過剩問題至2030年以前可能都難以有效去化，造成成衣原物料價格前景低迷。由於布廠和成衣廠皆採成本加價法報價（每年3～4月、9～10月議價），原物料價格走勢下跌將導致產品ASP下滑，不利營收展望。儘管化纖價格走勢於產品訂價後進一步走弱，對布廠和成衣廠毛利率將有些許幫助，但這並非關注明年毛利率之主要因素，產品組合和產能利用率將持續扮演關鍵角色。上週台北紡織展（10月15日至10月17日）陳列產品多以回收料為創新主軸、簡約風格為核心設計，與去年差異不大，意味著消費降級趨勢可能還會延續一段時間，高階產品需求恐仍有壓力。儘管產業復甦將有利布廠和成衣廠明年利潤率向上，不同客戶組成可能將造成業績分歧。
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✅凱基對B200系列導入Socket看法 （工商）
輝達擬採插槽設計嘉澤、鴻騰受惠：
繼AMDMI300A首度採用插槽設計做出精彩示範後，外傳ODM廠在AI霸主NVIDIA的B200系列中導入Socket的設計，且已正式出貨給CSP廠。惟囿於保密，無法提及客戶，不過業界先前已傳出鴻騰精密的Socket早在半年前就已導入NVIDIA的B200，現已在穩定交貨中，惟初期量不大，量產效益得等到明年。而嘉澤現加緊送樣中，有望與鴻騰精密並列為GPU Socket兩大受益者。
評論及分析：
市場預期2025年中推出的Blackwell Ultra GPU將開始採用插槽設計。現階段採用的On Board解決方案將改朝換代，轉採導入插槽（Socket）的設計，新款設計有望在明年的B300系列中放量，嘉澤和鴻騰精密雙雙並列AI新贏家在望。主要基於數項因素使輝達之GPU將採用插槽設計。過去考量到傳輸效能要求，GPU沒用插槽設計，而是直接焊在板上，此在GB200（2個GPU和1個CPU）的失效成本將提高。另外，散熱片採用金屬熱介面材料（TIM）–如銦–之散熱效果優於薄膜TIM，但銦較低的熔點給直接焊接帶來挑戰。加上輝達怕有壟斷問題，採用插槽設計可以讓他比較能跳脫這個麻煩。基於插槽設計可部分解決這些問題，預期在2024年底Nvidia將最終決定插槽採用與否，預計最早將於2025年中見到GPU插槽首次用於B300Ultra世代。CPU插槽供應商鴻騰精密科技（FIT）（香港，鴻海集團旗下連接器公司）、Molex（美）、Amphenol（美）、TE（美）和嘉澤（3533）都在積極爭取此機會，皆於近期送樣給輝達。長期而言，FIT/鴻海和嘉澤有機會因此受惠。
